Im Vorfeld einer Bundestagswahl ist es guter Brauch, dass sich Interessengruppen bei Vertretern der großen Bundestagsfraktionen in Erinnerung bringen, um ihren Anliegen zur Berücksichtigung bei Wahlprogramm und späteren Koalitionsvereinbarungen zu verhelfen. So auch der Vorstand der AG ZWK: Bei parteiübergreifenden Besuchen von für unsere Sache maßgeblichen BT-Ausschussmitgliedern wurden im Frühsommer d. J. bestehende Hemmnisse in der Verbreitung von Wertguthaben und unsere Optimierungsempfehlungen diskutiert.

 Vieles war in diesem Kontext Thema - z. B. die Beseitigung von Nachteilen bei dem Bezug von Elterngeld oder Möglichkeiten der beitragsfreien Umwandlung von Wertguthaben in Leistungen der bAV in Fällen von Tod oder Invalidität, Fragen der Kapitalanlage allerdings nicht. Diese Unterlassung war kein Zufall – im aktuellen Positionspapier der AG ZWK mit an die Politik gerichteten Handlungsempfehlungen[1] finden sich keine Forderungen zur Aufweichung bestehender Anlagerestriktionen. Dabei waren es die Pflicht zur Anwendung der Vorschriften zur Anlage der Mittel von Versicherungsträgern bei der Finanzierung der Wertguthaben und der vom Arbeitgeber zu gewährleistende Erhalt angelegter Beträge (Werterhaltgarantie)[2], die im Vorfeld des Inkrafttretens des Gesetzes zur Verbesserung der Absicherung flexibler Arbeitszeitregelungen (Flexi II) Anlass zu vielstimmiger Kritik boten. Diese Stimmen scheinen während der letzten acht Jahre verstummt zu sein. Was ist passiert?

Es waren i.W. drei Entwicklungen, die dazu beitrugen, dass Anwenderunternehmen, Finanzdienstleister und Interessenvertreter wie AG ZWK und BVI sich mit den Beschränkungen der Möglichkeiten bei der Kapitalanlage abfanden:

• Während in den ersten Jahren nach Inkrafttreten von Flexi II zwar anbieterseitig immer noch Wünsche zur Nachbesserung der Vorschriften vorgetragen wurden, ließ sich gleichzeitig konstatieren, dass eine breite Palette von Produkten und Konzepten zur Veranlagung von Wertkontenbeiträgen entweder bereits zur Verfügung stand oder entwickelt wurde, die compliant und gleichzeitig rentierlich war.[3]
• Während die durchschnittlichen Renditen neu begebener festverzinslicher Wertpapiere inländischer Emittenten zwar in Folge der EZB-seitig betriebenen Niedrigzinspolitik sukzessive sanken (von 4,2 % in 2008 auf 0,5 % in 2015) und schließlich negativ wurden, konnten sich Investoren zunächst noch über die Wertentwicklung im Bestand gehaltener Anleihen freuen. Der starke Auftrieb von im Kontext neu implementierter Wertkontenmodelle zum Einsatz kommender Versicherungs- und / oder Kapitalisierungsprodukten war nicht nur ihrer Regulierungskonformität geschuldet sondern auch der Tatsache, dass sich die negativen Effekte Draghi’scher Politik im Deckungsstock einer Versicherung nur mit deutlichem Zeitverzug bemerkbar machen.
• Die Erfolgsaussichten einer auf Aufweichung der bestehenden Anlagerestriktionen abzielender politischer Intervention war marginal. Die hinter Flexi II stehende Begründung des Gesetzesentwurfes aus September 2008 zielte auf einen Ausschluss von Anreizen, Wertguthaben „in spekulativen Anlageformen Kurs- und Börsenrisiken auszusetzen, bei denen ein Verlust drohen könnte"[4]. Eine solche Aussage lässt sich nur im politischen Kontext erfassen: spätestens mit der Rettung der Hypo Real Estate im August 2008 war die Finanzkrise „auch bis zum Kern der Berliner Regierungspolitik vorgedrungen“[5]. Der gesellschaftliche Diskurs wurde von Veröffentlichungen bestimmt, die das Verhalten aller Kapitalmarktteilnehmer im Vorfeld der letzten Finanzkrise thematisierten[6] und den Schutz des Anlegers auch vor sich selbst zur Maxime politischen Handelns machten.

 Vor einer erneuten Beschäftigung mit der Frage, an welchen Stellen die Rahmenbedingungen für die Finanzierung von Wertguthaben von einer Anpassung profitieren könnten, gilt es zu prüfen, ob diese Trends Bestand haben. Vieles spricht dafür, dass dies nicht der Fall ist.

Über die Problematik schwindender Investmentopportunitäten für Wertkontenanleger im aktuellen Kapitalmarktumfeld wurde auch seitens des Fachkreises hinlänglich detailliert berichtet.[7] Die Situation gibt sich i.W. unverändert. Das „New Normal“ zeichnet sich durch kurze Zyklen, hohe Unsicherheit und ausgesprochen niedrige Zinsen für sichere Anlagen aus. Um in diesem Umfeld mehr als nur eine Chance zu bekommen, wenigstens die Teuerungsrate zu erwirtschaften, bedarf es komplexerer Anlagestrategien. Dabei impliziert der Verweis auf die Teuerungsrate einen bewusst niedrigen Ansatz der Messlatte – der Anspruch gerade für Planteilnehmer mit Einbringungen aus Resturlaub oder zeitlichem Mehraufwand liegt bei einer Rendite nicht unterhalb des für sie geltenden Tariftrends. Der Fokus muss also auf Anlageklassen außerhalb des tradierten Spektrums festverzinslicher Wertpapiere liegen. Dies wiederum – z. B. umgesetzt in Form innovativer Multi-Asset Strategien - erfordert neben dem benötigten regulativen Spielraum immer elaboriertere Strukturen der Governance und des Risikomanagements.[8]

Das mediale Stimmungsbild reflektiert den wachsenden Unmut von Sparern und Investoren. Mit Schlagzeilen wie „Jedem Bundesbürger sind 2.450 Euro Zinsen entgangen“[9] wird die Enteignung des dt. Sparers beschrien. Wenn die EZB in einer aktuellen Studie zu dem überraschenden Schluss kommt, „bei der Zinsfalle handele es sich um ein Märchen, in Deutschland, Frankreich und Portugal sei die Veränderung der Zinseinkommen für die privaten Haushalte unter dem Strich vernachlässigbar“ – dabei aber die Konsequenzen des Zinstrends für Lebensversicherungspolicen allein den Finanzinstituten zuschlägt, tut sie sich damit keinen Gefallen.[10]

Die Politik hat reagiert – wie immer zunächst verbal (so behauptete etwa Bayerns Finanzminister Markus Söder, Mario Draghi und der EZB-Rat betrieben eine „schleichende Enteignung der Sparer“), dann aber auch gesetzgeberisch. Als am 01.06. d. J. der Bundestag mit den Stimmen von CDU/CSU und SPD dem von der Bundesregierung vorgelegten Betriebsrentenstärkungsgesetz zustimmte, tat er dies in Würdigung auch folgender Passage aus der Gesetzesbegründung: „Die (im Falle reiner Beitragszusage ausgeschlossenen) Garantien haben nach Auffassung vieler Experten aber auch Nachteile. Dazu gehört vor allem, dass die Kapitalanlage sehr vorsichtig gestaltet sein muss, damit die Mindestleistungen auf Dauer erfüllt werden können. Eine Chance auf eine bessere Rendite geht damit verloren. Im Niedrigzinsumfeld wird dies offensichtlich: Die garantierten Leistungen sind vergleichsweise gering, zudem fehlt teilweise sogar die Perspektive auf einen Inflationsausgleich aus den Kapitalerträgen.“[11]

Hört, hört! Die Frage ist, ob sich diese Erkenntnisse und nachfolgender Gestaltungswille im Falle des Paradigmenwechsels bei der bAV ohne weiteres auf etwaig künftiges Tun bei Zeitwertkonten übertragen lassen. Konkret: Wäre im aktuellen Umfeld einer Forderung nach Rücknahme der im Kontext von § 7d SGB 4 festgeschriebenen Einschränkungen bei der Kapitalanlage[12] Erfolg beschieden?

So verlockend eine solche Aussicht in den Augen mancher erscheinen mag, so wenig spricht tatsächlich dafür.

Zum einen geht es um die bAV und hier folgt die Option einer reinen Beitragszusage als Zielrente ohne Haftung des Arbeitgebers und ohne Garantien der durchführenden Einrichtung einer strengen Logik: Man möchte die bAV für kleine und mittlere Unternehmen attraktiver machen, indem man die Arbeitgeber aus der Haftung für den Werterhalt entlässt. Ein Haftungsausschluss kann nur funktionieren, wenn dem Versorgungträger die Übernahme jeglicher Garantie verboten ist.[13] Kompensiert wird dies „Weniger“ an Sicherheit allerdings durch den verbindlichen Einbezug der Tarifpartner, die Einrichtung separater Deckungsstöcke/Sicherungsvermögen, gesondert zu erlassener Anforderungen an das Risikomanagement und die Erhebung von Sicherheitsbeiträgen[14]. Weder die hier genannten Voraussetzungen (baV und die ihr immanenten Fristigkeiten, arbeitgeberseitige Zusage von Beiträgen), noch die aus der reinen Beitragszusage erwachsenden Konsequenzen lassen sich auf die Wertkontensystematik übertragen.

Während man argumentieren könnte, dass es doch auch im Falle der Wertkonten darum gehen muss, diese zum Zweck der weiteren Verbreitung attraktiver zu gestalten, war die Logik der Regelungen von §7 d SGB IV eine andere: ihre Dotierung erfolgt seitens der Arbeitnehmer und – in Teilen – durch im Zeitverlauf an die öffentliche Hand abzuführende Sozialversicherungsbeiträge und zu entrichtende Einkommensteuer. Die Entnahme kann im Kontext eines Sabbaticals oder der Familienpflege anders als in der bAV sehr kurzfristig erfolgen. Entsprechend das konstatierte Schutzbedürfnis, dem mit einer konservativen Anlagepolitik Rechnung getragen werden sollte. Dabei wurde konzediert, dass ein auf den vorgezogenen Ruhestand abstellender Sparvorgang eine Langfristigkeit impliziert, die der bAV ähnelt und ließ für solche Fälle höhere Aktienquoten zu. Das gedankliche Gegengewicht in einer Situation, in der bei Wertkonten eine unmittelbare Verantwortung der Tarifpartner und stärkere Auflagen für das Risikomanagement weder existieren noch gewünscht sind, ist die Verpflichtung zum Werterhalt durch den Arbeitgeber. Beides – sowohl die Beitragsgarantie, als auch die Verpflichtung zu einer konservativen Anlagestrategie unter Einbezug eines 20 % Aktienexposures erscheint auch im Lichte des für die reine Beitragszusage gesteckten Rahmens dementsprechend nicht unbillig.

Bleibt die spezifische Auseinandersetzung mit den Vorschriften zur Anlage der Rücklage von Versicherungsträgern (§§ 80ff SGB IV) und die Erörterung diesbezüglich möglicher Klarstellungs- und/oder Anpassungsmöglichkeiten als Reaktion auf das dauerhafte Niedrigzinsumfeld. Der Verweis auf die Anlagevorschriften der gesetzlichen Unfallversicherer und Krankenversicherungen sorgte eingangs für massive Irritationen weil

• der Verweis auf die Regelungen § 80 ff pauschal und ohne Berücksichtigung der Tatsache erfolgte, dass anwendbar allenfalls die §§ 80 und 83 sein konnten – alles andere (§§ 81, 82 sowie 84 – 86) durfte als sachfremd gelten
• unklar war, dass die Regelungen lediglich entsprechende Anwendung finden, also für die sog. Partizipationsmodelle gelten, bei denen Anlageverluste nicht ausgeschlossen sind
• nicht unmittelbar klar war, dass Detailregelungen insbesondere des § 83 mit seinem Anlagenkatalog ausdrücklich keine Geltung für die aufgrund der Langfristigkeit der Anlage völlig separat zulässigen Aktieninvestments entfalten. So ist der Erwerb von Aktien oder Aktienfonds innerhalb der geltenden Grenzen eben nicht auf Emittenten des Europäischen Wirtschaftsraums beschränkt

Es bedurfte der Sozialversicherungsträger bzw. der Deutsche Rentenversicherung Bund, um diese Punkte sukzessive klarzustellen. Zwischenzeitlich darf von einem marktübergreifenden gemeinsamen Verständnis bzgl. der Regelungsinhalte und etwaiger Auslegungsfragen ausgegangen werden.

Bzgl. „Optimierung“ fallen beim Blick in den eigentlichen § 83 SGB IV zwei Punkte auf, die sich ganz allgemein, zumindest aber für Wertkonteninvestoren adressieren lassen, ohne dass ob der Grundsätze der Anlagesicherheit sensible Gemüter über Gebühr strapaziert werden müssten:

• Ungesicherte Schuldverschreibungen / Unternehmensanleihen dürfen derzeit maximal bis zu einem Rating von „Upper Medium Grade“ (Standard & Poor’s: A-) erworben werden. Der Ausschluss von mit einem „High-Yield“-Rating versehenen Anleihen ist nachvollziehbar, da die Anlage so erhöhtem Bonitätsrisiko ausgesetzt wäre. Was allerdings die Beschränkung auf Upper Medium Grade anbelangt, so argumentiert das BVA, dass ein einzelner Sozialversicherungsträger im Regelfall nicht in der Lage ist, die Risiken ungesicherter, börsengehandelter Schuldverschreibungen zu bewerten. Die Veranlagung von Beiträgen z.G. eines Wertkontos erfolgt allerdings grundsätzlich über Fondsanbieter oder Versicherer, die über umfassende Systeme zum Risikomanagement verfügen – dieser Tatsache durch eine Erweiterung des erlaubten Rating-Spektrums auf den gesamten „Investment-Grade“-Bereich Rechnung getragen werden, da ein angemessener Ertrag im Rahmen des bestehenden Anlagekatalogs nur schwer erreicht werden kann.
• Die Beschränkung auf Währungen innerhalb der Europäischen Union sowie EFTA reduziert das mögliche Anlageuniversum auf die vom Euro abhängige Länder. In der Folge werden Regionen mit attraktivem Zinsumfeld und positiven wirtschaftlichen Rahmenbedingungen (z. B. USA) kategorisch ausgeschlossen. Gleichwohl besteht Spielraum, mit „Investment-Grade“ bewertete europäische Staatsanleihen mit wesentlich höherem Kreditausfallrisiko wie bspw. Portugal zu erwerben. Entsprechend wäre eine Ausweitung bzw. Spezifizierung des geographischen Anlageuniversums, unter der Beibehaltung der Absicherungspflicht von Fremdwährungen in Euro, sinnvoll.

Im Sinne eines Fazits bleibt festzuhalten, dass sich die Marktteilnehmer in den Jahren nach 2009 mit den Beschränkungen hinsichtlich der Kapitalanlage für Wertkonten arrangiert haben. Auch wenn es einer Verbreitung von Wertkontensystemen gerade im Mittelstand nicht gerade förderlich ist - die Ratio, die der Gesetzgeber mit ihrer Einführung verband, wurde nachvollzogen und dabei akzeptiert, dass Zeitwertkonten hinsichtlich ihrer Investmentmöglichkeiten spätestens nach 2009 eben nicht mehr das deutsche Äquivalent des US-amerikanischen 401k-Plans sind. Dies bedeutet, dass das Zusammenspiel von arbeitgeberseitig zu gewährleistendem Werterhalt, dem Diktum einer grundsätzlich konservativen Anlagestrategie mit dem regulatorischen Placet für durationsabhängiges Aktienexposure nur noch vereinzelt auf Widerspruch stößt.

Auch wenn der Markt heute eine Unzahl teilweise auch als SGB IV compliant testierter Investmentstrategien mit teilweise sehr innovativen Methoden des dynamischen Risikomanagements vorhält, bleibt das Kapitalmarktumfeld für Wertkontenmodelle schwierig, wenn es darum geht, ansprechende Wertsteigerungen für die Planteilnehmer zu generieren. Vor diesem Hintergrund ist es gut, dass Gesetzgeber und Regulierung im Falle der reinen Beitragszusage bereit waren, neue Wege zu gehen. Es macht wenig Sinn, ein 1:1 Beschreiten dieser Wege auch für die Finanzierung von Wertkonten einzufordern. Ein Blick auf die Details gerade des § 83 zeigt jedoch, dass es Möglichkeiten der Feinadjustierung gibt, die Renditepotenzial versprechen, ohne dass Grundprinzipien gerade des § 80 SGB IV verletzt würden.

[1] Zu den Empfehlungen im Detail s. das Positionspapier der AG ZWK „Rolle von Zeitwertkonten bei der weiteren Flexibilisierung der Übergänge in den Ruhestand und Optimierungsempfehlungen“, 

[2] Näheres siehe auch FN 11

[3] Der Fachkreis Anlage von Wertguthaben hat entsprechende Modelle z.B. im Newsletter 3/2010 unter der Überschrift „Wie Phoenix aus der Asche – Kapitalanlagemodelle nach Flexi II“ dargestellt.

[4] BT-Drs 16/10289 vom 22.09.2008, S. 16

[5]  Brost/Schieritz/Storn in der ZEIT, 1.10.2008, Nr. 41

[6]  exemplarisch: „Gier frisst Hirn“, Jürgen Wagner, Orell Fuessli, Juni 2008

[7]  u.a. in den Newsletterausgaben 3/2012, Auswirkungen des aktuellen Niedrigzinsumfeldes auf die Performance gängiger Anlagestrategien für Wertkontenmodelle,  4/2012 „Kapitalanlage in der Zinsfalle. Was bleibt?“, 1/2014 „Die Kosten der Kapitalerhaltungsgarantie im aktuellen Marktumfeld und ihre Konsequenzen für die Rendite von Zeitwertkonten“,  4/2015 „Ein Preisschild muss her“

[8] so in NL 4/2012 „ Kapitalanlage in der Zinsfalle. Was bleibt“

[9] Karsten Seibel, Martin Greive, Holger Zschäpitz, WeltN24, 13.04.2016

[10] „Genau nachgerechnet: EZB bezeichnet "Zinsfalle" als Märchen“, Institutional Money, 04.08.2017

[11] BT-Drs 18/11286 vom 22.02.2017, S. 32

[12] Für die Anlage von Wertguthaben gelten die Vorschriften über die Anlage der Mittel von Versicherungsträgern nach dem Vierten Titel des Vierten Abschnitts entsprechend, mit der Maßgabe, dass eine Anlage in Aktien oder Aktienfonds bis zu einer Höhe von 20 Prozent zulässig und ein Rückfluss zum Zeitpunkt der Inanspruchnahme des Wertguthabens mindestens in der Höhe des angelegten Betrages gewährleistet ist. Ein höherer Anlageanteil in Aktien oder Aktienfonds ist zulässig, wenn dies in einem Tarifvertrag oder auf Grund eines Tarifvertrages in einer Betriebsvereinbarung vereinbart ist oder das Wertguthaben nach der Wertguthabenvereinbarung ausschließlich für Freistellungen nach § 7c Absatz 1 Nummer 2 Buchstabe a in Anspruch genommen werden kann.

[13] Entsprechend die Regelung in § 244 b VAG-E

[14] Sollvorschrift) gemäß § 23 Abs. 1 BetrAVG-E